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达里奥坚定看多中国,不合时宜还是慧眼独具?

说起雷·达里奥(Ray Dalio)相信很多投资者都不会陌生,他是全球最大的对冲基金桥水基金的创始人,而桥水基金则以其开创的宏观对冲策略常胜于市场几次重大的市场危机不仅没有击垮达里奥,反而成为桥水传奇的经典战役。例如2008年金融海啸席卷全球,无数对冲基金折戟,但桥水的旗舰基金Pure Alpha净值却逆市增长了9.5%。如今,作为对冲基金界的头号人物,他的观点也被市场津津乐道。

就在八月初,中美争端从贸易领域延烧到外汇市场。8月5日人民币“破7”, 6日美国随即将中国贴上“汇率操纵国”标签,7日桥水发布了一则达里奥的专访视频,讨论主题为“中国的成长对世界经济的影响”。

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虽然当时种种迹象都表明,中美的对抗有进一步升级的可能性,采访中达里奥仍明确表示,“进入中国越早越好,多年后,一定让人再次吃惊!”、 “如果你是全球投资经理,忽略现在的中国将会是你职业生涯最大的败笔”、“不投资中国的风险比投资更大”。

目前中国经济下行压力凸显,中美冲突仍未消解的背景下,旗帜鲜明的唱多中国是否是“不合时宜”?

结缘中国35载,改革开放见证者

抛却专业投资人这个身份,达里奥对中国确实有个人感情。

早在1984年,达里奥就是受到中信(CITIC)的邀请(当时唯一允许和外部世界接触的“窗口公司”),来给当时对资本市场还一无所知的中国分享经验。他也坦言,此次来华,好奇心多于商业目的。

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达里奥与儿子

在这次旅程中,达里奥初次感受了中华文化,并认为中华文化高度发达,这与许多发展中国家是不同的。当时中国经济欠发达的主要原因在于与外部世界的隔绝。

1989年,达里奥还受邀与中国金融界人士合作,参与到筹建新中国证券市场的工作中去。因为在工作中对中国人的品质和中华文化的有了更深入的了解,1995年达里奥决定把年仅11岁的儿子Matt寄养在中国家庭,去上条件艰苦中国的小学。这个经历使得Matt成立了帮助中国孤儿的基金会。受此感染,达里奥此后对中国进行了数千万美元的慈善捐助,并建立了北京达里奥公益基金会(Beijing Dalio Public Welfare Foundation),使命是“促进和谐社会”。

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Matt与中国寄宿家庭

此后的中国发展,正如达里奥判断的那样,改革开放带来的契机使得中国快速追赶并成为了当前规模领先世界的经济体。

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达里奥“Looking Back on the Last 40 Years of Reforms in China”文章配图

桥水也积极布局中国市场,2016年在上海自贸区组建成立办事处,同时也成为了23家首批获得WFOE(外商独资企业)牌照的外国资产管理公司之一。2018年6月29日桥水在中国证券投资基金业协会完成私募基金管理人登记,正式成为境内私募管理人,且在不到4个月后便发行了首只产品“桥水全天候中国私募投资基金一号”,切入中国高净值客户市场。

达里奥看多中国的逻辑

看多中国,是感情更是生意。

对于看多中国的理由,达里奥和桥水团队实际上有很多理论和数据支持。作为宏观对冲策略的拥趸,达里奥也致力于研究大国兴衰的原因,而研究结果都指向中国是正在崛起的大国

下图是桥水的研究团队结合了以下6个指标后合成的自16世纪以来各国相对强弱的指数。

  • 创新与竞争力
  • 国内产出水平
  • 在全球贸易中的占比
  • 金融中心的规模及影响力
  • 军事实力
  • 储备货币地位
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从这个指数很直观的体现了各个大国实力的涨落。16世纪以来,荷兰、英国、美国轮番占据国家实力榜C位。就中国而言,明清时期也算得上世界一流的强国,但是乾隆之后盛极而衰,再加上战争的摧残,最终致使国力衰微。如今,受益于改革开放中国的国力曲线陡峭上扬,崛起已势不可挡。

从盛衰周期的角度来看,中国离鼎盛还有半程要走,此时上车可谓正当时。

如果这个论据太宏观,桥水近期的报告中还从投资组合的角度论证了,为什么中国资产不容错过。

海外投资者通常对中国资产不太重视,一方面是由于中国资本市场自身受限的开放度决定的,另一方面是因为,近十年美国股市表现实在太好了,在不同市场分散投资的理念被搁置一边。

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近十年美国资产表现处于历史最高水平;来源:桥水基金

但是这种做法显然是非常危险的,因为纵观过去每个十年,没有哪个市场能坐稳第一。因此如果把过去10年美股的优异表现简单外推到下个十年,并仍固执的集中配置美国资产,那可能并不明智。

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每十年各股票市场表现排名;来源:桥水基金

未来分散投资的机会在中国

桥水认为中国的资本为海外投资者提供了独一无二的进行分散投资的机会。

目前,以中国为首的新兴亚洲在产出方面已经和欧美加起来平分秋色了,而且经济增速更为强劲,可以说是全球最强的成长引擎,潜力巨大。

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(左图)新兴亚洲VS欧美占全球产出比;(右图)新兴亚洲VS欧美对全球增速的贡献;来源:桥水基金

同时,从规模上看,中国的股市和债市规模都已经仅次于美国,发展成为无法令人忽视的存在。

此前,因为中国市场开放度原因,外资参与中国股市和债市比例较小。现在中国资本市场的开放度正在逐步提升,但与其他新兴亚洲国家相比的话,仍有很高的提升空间。

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2010年开始中国资本市场开始对合格境外投资者逐步开放;来源:桥水基金

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随着中国资本市场开放政策逐步发力,同时各大主流指数也纷纷将中国股市和债市纳入,外资参与度的提升应该是大势所趋,因此目前较小的外资参与度也可能意味着巨大的机会。

中国市场与全球市场相关性不算高,据桥水测算相关性系数为37%,因此对于投资者来说是很好的分散组合风险的投资品种。

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三年滚动风险溢价/折现率,中国VS全球;来源:桥水基金

为什么中国市场能有较独立于全球市场的表现呢?

首先,中国经过多年转型,已经从外向型的经济逐步转变为以国内市场为主的内向型经济,中国有能力实施独立的货币政策,这一点国内的投资者也应该较有感触。去年美国正处于加息周期之时,我国着眼于对冲经济下行的压力,实行了较为宽松的货币政策。而今年美国开始降息,中国又考虑到通胀等问题并没有跟随,体现了货币政策“以我为主”的独立性。

其次,中国市场的参与者以国内投资者为主,受国际资本流动影响较小,所以中国资产的表现和全球市场具有较低的相关性。

看空中国市场的投资人士常持论据便是中国具有庞大的债务。根据国际清算银行的数据,中国非金融部门的杠杆率已经从2013年的2.13倍GDP攀升至2.54倍GDP,当然美国也不低为2.49倍。

达里奥也是最早提出中国债务是值得注意的问题的市场人士之一,但目前他对此的评论是,问题不大。因为中国的债务多数为内债而非外债,只要是用本币计价的债务,都基本是可控的。这也是为什么美国负债率如此之高,但是也并没有构成危机的原因。

当下中美贸易冲突正酣,美股还能再强十年吗?虽然冲突之下,中国股市也历经波折,但是只有在危机之时股价才可能被普遍低估,为长期投资者打开空间。下一个十年,中国资产不该缺席。

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